Podstawy prawne
Od 10 listopada 2023 r. pełne zastosowanie znajdą przepisy Rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2020/1503 z 7.10.2020 r. w sprawie europejskich dostawców usług finansowania społecznościowego dla przedsięwzięć gospodarczych oraz zmieniające rozporządzenie (UE) 2017/1129 i dyrektywę (UE) 2019/1937 (Dz.Urz. UE Nr L 347, z 20.10.2020 r., s. 1–49; dalej: CrowdfundingR).
Dla rynku finansowego w Polsce jest to wydarzenie o istotnym potencjale, pozwalające żywić nadzieję na rozwój crowdfundingu jako formy pozyskania kapitału dla przedsięwzięć na wczesnym etapie rozwoju, cechujących się dużym ryzykiem, ale jednocześnie ogromnymi możliwościami wzrostu i zaspokojenia istotnych potrzeb rynkowych.
Platformy crowdfundingowe służą bowiem w swoim założeniu finansowaniu przedsiębiorstw typu start-up oraz małych i średnich przedsiębiorstw (MŚP), w szczególności w obszarach cechujących się dużym poziomem innowacyjności i/lub określoną społecznością klientów-sympatyków danego projektu. Możliwa do pozyskania tą drogą kwota wynosi co do zasady maksymalnie do 5 mln euro w stosunku 12-miesięcznym (art. 1 ust. 2 lit. c CrowdfundingR).
Społeczność inwestorów-klientów
To właśnie społeczność jest w tym przypadku zarówno ogromną siłą crowdfundingu, jak i może stanowić jego istotną słabość. Duża grupa relatywnie drobnych inwestorów stanowi najczęściej jednocześnie oddaną i zaangażowaną klientele, z czym wiążą się ogromne korzyści marketingowe. Skutecznie przeprowadzona kampania crowdfundingowa jest jednocześnie sukcesem PR-owym oraz przyczynia się do budowy marki przedsiębiorstwa, często dużo bardziej niż obecność w przedsiębiorstwie choćby funduszu private equity.
Z drugiej jednak strony, generuje to pewne kłopoty związane z rozdrobnieniem podmiotów posiadających określoną władzę korporacyjną nad przedsięwzięciem.
Modele crowdfundingu
Crowdfunding, o którym mowa w Rozporządzeniu, występuje bowiem w dwóch, zasadniczych odmianach:
1) crowfunding pożyczkowy, przez który rozumie się udzielanie przez inwestorów pożyczek pieniężnych „nieucieleśnionych” w żadnym papierze wartościowym (art. 2 ust. 1 lit. a CrowdfundingR);
2) crowdfunding inwestycyjny, w którym dochodzi do obrotu instrumentami finansowymi – w tym w szczególności papierami wartościowymi zarówno udziałowymi, jak i dłużnymi (art. 2 ust. 1 lit. b CrowdfundingR).
Kontrola korporacyjna
W wszystkich przypadkach inwestorzy detaliczni – jako wierzyciele-pożyczkobiorcy, wierzyciele-obligatariusze oraz wspólnicy spółki, posiadają kolektywnie istotny wpływ na rozwój przedsięwzięcia. Spory pomiędzy nimi lub błędne decyzje biznesowe przez nich inicjowane, mogą zagrozić powodzeniu przedsiębiorstwa.
Tym niemniej, przedsiębiorca ma narzędzia, za pomocą których może zachować kontrolę nad spółką. Możliwe jest to w szczególności w oparciu o właściwe ukształtowanie postanowień statutu lub umowy spółki i uzupełnienie ich, przykładowo, o postanowienia dotyczące przywilejów co do głosu czy przywilejów osobistych – w szczególności prawa powoływania organów spółki.
Podmioty crowdfundingu
Podchodząc do zagadnienia od strony podmiotowej, stwierdzić należy, że w działalności crowdfundingowej sensu stricto uczestniczą trzy rodzaje podmiotów – właściciele projektów, platforma finansowania społecznościowego oraz inwestorzy. W tekście niniejszym, skoncentrujemy się na perspektywie przedsiębiorcy – podmiocie poszukującym finansowania. Naświetlić należy w tym zakresie dwa zasadnicze elementy:
1) jak przygotować biznes (również od strony prawnej) do przeprowadzenia kampanii crowdfundigowej? oraz
2) jakie informacje należy zebrać by móc w jej trakcie ujawnić je inwestorom?
Właściciele projektów – definicja
Po pierwsze (i niejako najważniejsze) podmiotem crowdfundingu są przedsiębiorcy – właściciele projektów. Są to jednostki poszukujące finansowania, w tym zarówno kapitałem własnym, jak i długiem. W przypadku finansowania kapitałem własnym (equity) zasadniczo jedyną formą prawną nadającą się do tego rodzaju operacji jest spółka akcyjna. Do finansowania kapitałem dłużnym możliwe jest również wykorzystanie spółki z ograniczoną odpowiedzialnością lub prostej spółki akcyjnej. Niewykluczone jest również pozyskiwanie finansowania dłużnego (pożyczkowego) jako osoba fizyczna prowadząca jednoosobową działalność gospodarczą.
Spółki osobowe
W przypadku spółek osobowych (w tym spółki komandytowej i komandytowo-akcyjnej) są one formalnie wyłączone od udziału w crowdfundigu jako tzw. ułomne osoby prawne – podmioty pozbawione osobowości prawnej, którym ustawa przyznaje zdolność prawną.
Zgodnie bowiem z definicją zawartą w art. 2 ust. 1 lit. h CrowdfundingR „właściciel projektu” oznacza [jedynie] osobę fizyczną lub prawną, która ubiega się o finansowanie za pośrednictwem platformy finansowania społecznościowego. Zgodnie z literalną interpretacją przepisu, ułomne osoby prawne nie mogą występować w tym charakterze. Analogiczne zasady obowiązują zresztą w odniesieniu do inwestorów – również nie mogą nimi być spółki osobowe, a mogą kapitałowe jako osoby prawne (art. 2 ust. 1 lit. i CrowdfundingR).
Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością
W zakresie najpopularniejszej w Polsce formy prawnej – spółki z o.o. niemożność jej wykorzystania do pozyskania equity przez platformę crowdfundingową wynika w pierwszej kolejności z literalnego brzmienia art. 1821 KSH, który wejdzie w życie 10.11.2023 r.
Po drugie, z praktycznego punktu widzenia zdecydowanie utrudnione, jeśli nie niemożliwe, jest dostosowanie spółki z o.o. do specyfiki crowdfundigu udziałowego. Zgodnie bowiem z przepisem art. 180 § 1 KSH zbycie udziału, jego części lub ułamkowej części udziału oraz jego zastawienie powinno być dokonane w formie pisemnej z podpisami notarialnie poświadczonymi. Wymóg notarialnego poświadczenia podpisu zasadniczo pozbawia obrotu udziałami sp. z o.o. na platformie crowdfundigowej praktycznego sensu.
Tym niemniej spółki z ograniczoną odpowiedzialnością mogą w ramach crowfundingu pozyskiwać finansowanie dłużne i to zarówno w formie pożyczek, jak i emisji obligacji. Zgodnie bowiem z art. 2 pkt 1 ObligU spółka z o.o. jako osoba prawna może emitować obligacje, o ile prowadzi działalność gospodarczą (co jest regułą).
Spółka Akcyjna
W przypadku spółki akcyjnej, oprócz poczynionych powyżej uwag dotyczących jej „pełnej zdolności crowdfundingowej”, należy wspomnieć o kwestii obrotu wtórnego jej akcjami. W tym zakresie, platformy crowdfundingowe mogą udostępniać swoim klientom tzw. „tablice ogłoszeń”, o których mowa w art. 25 CrowdfundingR. Na tablicy inwestorzy będą mogli umieszczać ogłoszenia o chęci sprzedaży (lub zakupu) akcji (zresztą także obligacji lub pożyczek), co dla nich stanowi wygodny model wyjścia z inwestycji, a dla przedsiębiorcy rodzi ryzyko tzw. „wrogiego przejęcia” kontroli nad spółką – w szczególności w wypadku, gdy rozproszony akcjonariat dysponuje większością głosów w spółce.
Tym niemniej, tablica ogłoszeń nie może działać jak giełda – rynek regulowany – ani innego typu system zorganizowanego obrotu. Nie łączy ona bowiem zleceń na zasadach zautomatyzowanych, a jedynie ułatwia zawieranie umów (por. art. 25 ust. 2 CrowdfundingR).
Arkusz Kluczowych Informacji Inwestycyjnych
Wiedząc już, w jakiej formie można prowadzić działalność crowdfundingową oraz na co w tym zakresie uważać, przejść należy do informacji które muszą zostać ujawnione inwestorom (a wcześniej, rzecz jasna, zebrane przez przedsiębiorcę) celem przeprowadzenia inwestycji społecznościowej w rozumieniu CrowdfundingR.
Miejsce tradycyjnego, obszernego dokumentu udostępnianego w związku z ofertą publiczną papierów wartościowych – prospektu emisyjnego – na platformie crowdfundingowej publikowany jest tzw. Arkusz Kluczowych Informacji Inwestycyjnych (AKII), o którym mowa w art. 23 CrowdfundingR.
Forma AKII – zasady
Poza wymienionym powyżej art. 23 CrowdfundingR, szczegółowe zasady dotyczące treści i formy AKII zawarte są w Rozporządzeniu delegowanym Komisji (UE) 2022/2119 z 13.7.2022 r. uzupełniającym rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2020/1503 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących arkusza kluczowych informacji inwestycyjnych (Dz.Urz. UE Nr L 287, z dn. 8.11.2022 r., s. 63–75, dalej: jako „RTS). W załączniku do RTS znajduje się Model AKII, z którego właściciel projektu i platforma są zobowiązani korzystać podczas oferty.
W zawierającym nie więcej niż 6 stron A4 AKII, opublikowanym natychmiast po publikacji odpowiedniej oferty finansowania społecznościowego przez platformę (art. 1 ust. 2 RTS) muszą zostać zawarte informacje pozwalające na pełną ocenę warunków przedsięwzięcia. AKII musi być rzetelny, jasny i nie może wprowadzać w błąd, a także nie może zawierać jakichkolwiek przypisów innych niż zawierające odniesienia do mających zastosowanie przepisów prawa, w tym w stosownych przypadkach zawierające cytaty tych przepisów (art. 23 ust. 7 CrowdfundingR).
Właściciel projektu musi zidentyfikować, a potem właściwie opisać główne ryzyka, które są związane z projektem. Opis ryzyk związanych z ofertą finansowania społecznościowego musi odnosić się do tej konkretnej oferty i być sporządzany wyłącznie na rzecz potencjalnych inwestorów oraz nie może zawierać uogólniających sformułowań na temat ryzyk inwestycyjnych ani ograniczać odpowiedzialności właściciela projektu czy jakichkolwiek osób działających w jego imieniu (art. 6 ust. 2 RTS). Ponadto, AKII musi wyraźnie różnić się od komunikatów marketingowych.
Treść AKII
W modelu AKII konieczne jest określenie w szczególności:
1) docelowej kwoty finansowania – co wymaga zazwyczaj przeprowadzenia szczegółowych badań z zakresu finansów przedsiębiorstwa, w tym prawidłowego kształtowania struktury kapitału;
2) data ostatniej zmiany prawa własności oraz krótki opis struktury własnościowej właściciela projektu, a w stosownych przypadkach – projektu. Informacje te można przedstawić w formie diagramu;
3) krótki opis organów zarządzających właściciela projektu. Można zamieścić hiperłącze do curricula vitae członków organów zarządzających, jeżeli są one dostępne i uznano je za odpowiednie;
4) krótki opis charakteru obecnej działalności podstawowej i osiągnięć biznesowych właściciela projektu, w tym, w stosownych przypadkach, krótka prezentacja strategii i wytworzonej wartości dodanej;
5) opis projektu opartego na finansowaniu społecznościowym, w tym celu i głównych cech projektu oraz planowanego przeznaczenia pozyskanych środków finansowych – w praktyce ten element jest zazwyczaj najistotniejszy i to od niego zależy skuteczność oferty finansowania społecznościowego;
6) prezentacja kluczowych rocznych finansowych danych liczbowych i wskaźników finansowych takich jak:
a) obrót;
b) roczny zysk netto;
c) aktywa ogółem;
d) marże zysku brutto, zysku operacyjnego i zysku netto;
e) zadłużenie netto; stosunek kapitału obcego do kapitału własnego;
f) wskaźnik płynności szybkiej; wskaźnik zdolności spłaty kosztów obsługi zadłużenia;
g) wynik finansowy przed odsetkami, opodatkowaniem, deprecjacją i amortyzacją (EBITDA);
h) stopa zwrotu z kapitału własnego;
i) stosunek wartości niematerialnych i prawnych do aktywów ogółem
W dostępnym zakresie umieszcza się także hiperłącze do najnowszego sprawozdania finansowego właściciela projektu. Jeżeli sprawozdanie finansowe zostało zbadane przez biegłego rewidenta, można umieścić także hiperłącze do odpowiedniego sprawozdania (sprawozdań) z badania. W tym zakresie należy przypomnieć, że audyt jest obowiązkowy we wszystkich spółkach akcyjnych na mocy art. 64 ust. 1 pkt 3 RachunkU.
Należy zatem stwierdzić, że rzetelne przygotowanie się do publikacji AKII wymaga czasu, zgromadzenia odpowiednich danych, ich właściwego przetworzenia i „skondensowania”. Jest to proces, do którego warto się wcześniej przygotować, także poprzez pozyskanie kompetentnych kadr.
Odpowiedzialność za informacje umieszczone w AKII
Na poziomie instytucjonalnym platforma crowdfundingowa jest zobowiązana do weryfikacji kompletności, prawidłowości i jasności informacji zawartych w arkuszu kluczowych informacji inwestycyjnych (art. 23 ust. 11 CrowdfundingR). Dlatego w istocie rzeczy, bez prawidłowej realizacji obowiązków dotyczących sporządzenia i publikacji AKII, oferta crowdfundingowa nie może się zgodnie z prawem odbyć. Ponadto, w przypadku publikacji w arkuszu informacji nierzetelnych, właściciel projektu naraża się na odpowiedzialność cywilną.
Podsumowanie
Rozporządzenie crowdfundigowe wraz z implementującą go ustawą i szeregiem aktów delegowanych (RTS) stanowi z jednej strony swoiste novum legislacyjne, z drugiej istotną szansę dla innowacyjnych przedsiębiorstw, które mogą być zdolne pozyskać kapitał częstokroć na korzystniejszych warunkach niż w przypadku kredytu bankowego, wejścia na giełdę czy udziału w przedsięwzięciu funduszu venture capital lub private equity.
Od finansowania bankowego, crowdfunding różni się możliwością pozyskania kapitału własnego, co pozwala na długoterminowy rozwój bez konieczności bieżącej spłaty odsetek (tj. w istocie ujemnych przepływów pieniężnych). Poza tym duża część start-up’ów może mieć trudności z uzyskaniem kredytu ze względu na bardzo wysokie ryzyko w prowadzonej działalności.
Od wejścia na giełdę, crowdfunding wyróżnia się in plus przede wszystkim mniejszą liczbą wymogów formalnych, jak również ich znacznym uproszczeniem. Zamiast publikacji obszernego prospektu inwestycyjnego, wymagany jest jedynie relatywnie krótki – 6 stronnicowy dokument, niepodlegający tak daleko idącej reglamentacji i przede wszystkim – niewymagający zatwierdzenia przez regulatora rynku (w Polsce KNF).
Z kolei w przypadku wejścia do spółki inwestora instytucjonalnego nie mamy do czynienia z tak przekrojową i organiczną kampanią marketingową, jaka wiąże się z samą publikacją oferty crowdfundingowej. Marketing w tym przypadku wymaga dodatkowych sił i środków, a w crowdfundingu często występuje niejako „przy okazji” oferty.
